近日，手握故宮文化收藏卡、哈利·波特卡牌、水波蛋盲盒等爆款的卡牌公司Suplay(超級玩咖)正式向港交所遞表，打響2026年卡牌行業(yè)上市第一槍；隨后，創(chuàng)投服務(wù)平臺小飯桌創(chuàng)始人李晶官宣加盟，以集團聯(lián)合創(chuàng)始人&CFO身份助力IPO，雙重消息引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

　　作為繼卡游之后又一家沖擊港股的卡牌企業(yè)，Suplay背靠“谷子經(jīng)濟”風(fēng)口，攜亮眼財務(wù)表現(xiàn)強勢入局。Suplay此番上市攻堅戰(zhàn)能否突圍成功？

　　知名經(jīng)濟學(xué)家、國研新經(jīng)濟研究院創(chuàng)始院長朱克力認為，卡牌行業(yè)上市進程中普遍存在的共性難題，集中在商業(yè)模式合規(guī)性、IP依賴風(fēng)險與公司治理規(guī)范等方面，而這些問題在Suplay身上同樣有不同程度顯現(xiàn)。

　　綜合看來，Suplay與卡游在IPO之路上目前還處于同一“起跑線”上。新京報記者 馮琪

　　北京一家線下卡牌零售店貨架上擺放著Suplay旗下卡卡沃系列卡牌商品?！⌒戮﹫笥浾?馮琪 攝

　　千億“谷子經(jīng)濟”崛起Suplay押注IP消費

　　年輕人正越來越為悅己和興趣買單，潮玩、IP衍生品等細分賽道因“情緒消費”需求爆發(fā)而快速增長。據(jù)央視財經(jīng)報道，2024年中國“谷子經(jīng)濟”市場規(guī)模達1689億元，較2023年增長超40%，市場處于高速增長期，預(yù)計2029年市場規(guī)模有望達3089億元。

　　在這一背景下，相關(guān)的IP消費公司持續(xù)受益。資本也對國內(nèi)的IP商品市場熱情高漲。2025年3月，花旗銀行發(fā)布研報稱，中國的IP商品市場具有巨大的增長潛力，因為其人均消費支出與發(fā)達市場相比仍然較低。授權(quán)業(yè)務(wù)深度連接所有消費領(lǐng)域，為實現(xiàn)IP的商業(yè)價值提供廣泛機會，而IP商品是其中的主要途徑。

　　IP消費領(lǐng)域掀起上市浪潮。2024年以來，52TOYS、TOP TOY、卡游、KKV等頭部IP消費品牌均試圖沖擊上市。2025年5月，52TOYS正式向港交所遞交招股書；同年9月，名創(chuàng)優(yōu)品旗下TOP TOY正式向港交所遞交上市申請，目前仍在進程中；今年1月8日，湖南玩具企業(yè)桑尼森迪也向港交所遞交了招股書。此外市場上還有廣州杰森動漫孵化的集卡社，也在卡牌領(lǐng)域占有一定份額。

　　除了“谷子經(jīng)濟”、潮玩手辦，卡牌這一小眾賽道乘著IP消費的東風(fēng)快速崛起。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，在泛娛樂商品市場中，收藏級非對戰(zhàn)式卡牌是增長最快但滲透率最低的細分領(lǐng)域之一。2024年，全球市場規(guī)模為120億美元，預(yù)計到2029年將增長至257億美元，年復(fù)合增長率為16.5%。同時該機構(gòu)指出，與成熟國際市場相比，中國成年消費者對兼具文化內(nèi)涵、藝術(shù)價值與收藏潛力的產(chǎn)品存在大量未滿足需求。

　　最新沖擊港股的卡牌企業(yè)Suplay就押注在這一賽道。公開資料顯示，Su play成立于2019年，創(chuàng)始人、CEO為黃萬鈞。2022年，公司推出收藏卡產(chǎn)品，隨后陸續(xù)拿下迪士尼、華納兄弟以及故宮等重量級IP授權(quán)。

　　據(jù)招股書，從2020年3月至2025年6月，Suplay累計完成五輪融資。2021年獲得了知名游戲公司米哈游的800萬美元投資。IPO前，黃萬鈞為Suplay單一大股東，持股72.86%，公司CFO李晶持股6.61%，米哈游持股11.86%，是最大外部股東。據(jù)悉，米哈游將旗下《原神》《崩壞：星穹鐵道》等經(jīng)典游戲產(chǎn)品IP對Su play進行授權(quán)合作。

　　自有IP營收占比不足一成 超九成營收依賴外部授權(quán)IP

　　看似小眾的卡牌生意，實則有著極強的吸金能力。

　　招股書數(shù)據(jù)顯示，Su play公司營收從2023年1.46億元人民幣增長至2024年的2.81億元人民幣，幾近翻倍，2025年前三季度營收達2.83億元人民幣，9個月時間收入已經(jīng)超越2024年全年。利潤增長也堪稱驚人。公司凈利潤從2023年的290萬元增至2024年的4910萬元，漲幅超過15倍。

　　對卡牌與潮玩行業(yè)而言，IP是無可替代的核心資源。Suplay營收高度依賴第三方授權(quán)IP開發(fā)產(chǎn)品。據(jù)招股書，Suplay已開發(fā)故宮文化、哈利·波特、三麗鷗、線條小狗等知名IP產(chǎn)品。截至2025年9月，已與22名IP授權(quán)方達成授權(quán)安排，包括與空山基、中國冰雪運動國家隊的獨家授權(quán)合作。

　　招股書數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，公司基于此類IP的產(chǎn)品帶來的收入占比高達95%。2023年、2024年及2025年前三季度，公司前五大授權(quán)IP貢獻的總收入占比分別為47.8%、61.5%及77.7%。同時記者注意到，該公司已獲取的大部分授權(quán)IP都會在2026年、2027年到期。

　　朱克力認為，這種“靠外部IP吃飯”的模式，一旦授權(quán)到期或合作終止，業(yè)績穩(wěn)定性將面臨嚴峻考驗。Su play在招股書中坦陳這一風(fēng)險因素。“未能續(xù)期或提前終止主要IP授權(quán)，或主要IP的受歡迎程度下降，可能會對我們造成重大不利影響?！?/p>

　　同時該公司在招股書中提到，根據(jù)增長戰(zhàn)略，Su play本次香港IPO募資金額用途及未來計劃之一為“將用于多元化IP組合，拓展與頭部IP授權(quán)方合作領(lǐng)域并持續(xù)孵化自有IP?！?/p>

　　對此，產(chǎn)業(yè)時評人張書樂指出，營收核心IP是來自授權(quán)，就不可避免有“卡脖子”的擔憂。

　　北京市朝陽區(qū)一家從事卡牌售賣的店鋪工作人員宋林(化名)告訴記者，根據(jù)他的觀察，卡卡沃(Suplay自有品牌、收藏級卡牌品牌之一)的購買者集中在三四十歲的成年人群體。

　　然而，“成年人玩卡牌跟小朋友玩卡牌是兩個概念。”從事IP消費行業(yè)的陳一山(化名)解釋稱，卡牌具有一定的集換價值，孩子們之間互相交換，具有社交屬性；而成年人玩卡牌更強調(diào)卡牌的稀缺性和流動性，甚至把它當成理財產(chǎn)品、金融產(chǎn)品。

　　“比如說，今天買了卡牌，過段時間可以更高的價格賣出去，才會有更多的人進入這個圈子，市場才會越來越大。而不是僅僅為了卡面的圖案，不然你喜歡什么圖案自己打印一張好了?！标愐簧秸f道。

　　他進一步指出，要讓限量卡多次流通，在二級市場產(chǎn)生增值和溢價，就需要進行價值認定?！傲魍ㄐ允欠浅Ｖ匾?。一張卡片哪怕你認為它值10萬元，但如果沒有流通性，就不值錢了?！?/p>

　　陳一山告訴記者，卡牌在國外有一整套成熟的評價體系，比如說一張卡值多少錢，是可以出認證的。他觀察到，Suplay也在推動產(chǎn)品和評級上逐步和國際接軌，例如推出迪士尼IP產(chǎn)品等，讓產(chǎn)品在全球范圍內(nèi)具有流通性。

　　難以繞開“成癮”Suplay IPO面臨合規(guī)不確定性

　　盡管卡牌賽道企業(yè)財務(wù)指標表現(xiàn)優(yōu)異，能否順利IPO，實則受制于多重復(fù)雜因素的綜合作用。

　　當前潮玩行業(yè)的監(jiān)管呈現(xiàn)持續(xù)收緊且日趨細化的態(tài)勢。雖然當前還沒有針對卡牌的監(jiān)管文件，但售賣形式與之類似的盲盒已有監(jiān)管文件落地。2023年6月，國家市場監(jiān)督管理總局印發(fā)《盲盒經(jīng)營活動規(guī)范指引(試行)》，規(guī)定盲盒經(jīng)營者不得向8周歲以下未成年人銷售盲盒；向8周歲以上未成年人銷售盲盒商品，應(yīng)當依法確認已取得相關(guān)監(jiān)護人的同意；同時要求公示抽取規(guī)則與稀有款概率，防止成癮性營銷。

　　同時朱克力指出，針對線上直播拆卡亂象，平臺已開展專項治理，嚴禁以“必中稀有卡”“追加消費領(lǐng)獎”等涉賭式營銷話術(shù)誘導(dǎo)消費，違規(guī)者將面臨清退封號等處罰。司法層面也已出現(xiàn)相關(guān)判例，明確“賭性拆卡”屬于違法行為，為行業(yè)監(jiān)管提供了法律支撐。

　　產(chǎn)品雖主要面向成年人銷售，據(jù)悉，Suplay的部分產(chǎn)品也需要遵守上述法規(guī)。公司招股書提到，為符合監(jiān)管規(guī)定，已經(jīng)制定消費者年齡限制政策，強化家長對未成年人消費的監(jiān)管。

　　在朱克力看來，Suplay將主要消費人群定位于成年人，雖能在一定程度上降低未成年人保護相關(guān)的直接爭議，但并不能完全避開合規(guī)風(fēng)險，更難以徹底擺脫行業(yè)性的合規(guī)審視。

　　朱克力分析稱，從商業(yè)模式來看，Suplay核心仍采用“盲盒+稀有概率”的銷售模式，通過隨機化機制吸引消費者復(fù)購。實踐中，成年消費群體中也可能存在非理性復(fù)購行為，而“盲盒+稀有概率”的模式天然具備刺激過度消費的屬性，這一本質(zhì)特征決定了合規(guī)爭議難以完全規(guī)避。

　　“在這種監(jiān)管環(huán)境下，Suplay的商業(yè)模式仍存在明顯爭議，其中成癮性問題難以繞開。”朱克力指出。

　　除商業(yè)模式爭議外，這類公司還面臨其他挑戰(zhàn)?！澳壳岸钥赡茏钊菀走_成的也只是獲得更多IP授權(quán)，基于現(xiàn)有業(yè)務(wù)線向外拓展的空間很難給資本市場帶來刺激，而真正資本市場關(guān)注的自研和多元化，則還只是故事?！睆垥鴺贩Q。